来源：九游会ag娱乐官网 发布时间：2025-09-20 22:46:57
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中国香港和新加坡REITs 的投资组合中持有较高占比的中国境内不动产项目，但两个市场对境内不动产的区位和业态类型偏好有所不同；这些跨境REITs通常具备多元化的投资组合、成熟的项目收购退出机制、灵活的融资模式及动态的资产运营和风险管理等特征。
跨境REITs市场在发展与成熟的同时，也伴随着风险出清的调整；投资组合结构和现金流来源单一通常是风险事件的根本原因，尤其是现金流波动较大以及非核心区位的资产，抗周期能力弱。
优质的资产质量、多元的投资组合、高效的经营策略和战略调整、稳健的财务杠杆和风险管控，以及管理团队的历史经验、资源和外部支持等，都是助力产品抵御市场环境变化、穿越周期的不可或缺的“锚”。
境内公募REITs常态化机制的进一步深化将有利于提升市场的扩募效率和投资组合的多元化，打通不动产的有效循环。
虽然我国公募REITs市场自2021年第一批产品上市以来仅运行了四年多，期间经历了正式起航、市场震荡到常态化发行，但其目前市值规模已经超越中国香港，成为了亚洲REITs 市场的重要组成部分。2025年9月12日，国家发展改革委办公厅发布了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资投资基金（REITs）常态化申报推荐工作的通知》（发改办投资〔2025〕782号）；进一步深化了常态化机制，包括简化扩募新购入项目的流程（申报周期由首发上市后满12个月缩短至6个月）以及支持新购入“具有关联性的不一样的行业领域项目”等一系列措施。同时，我们也关注到，相关参与方正在加速构建境内境外双向有效的不动产金融大循环，如华夏凯德商业REIT于今年9月在中国境内公募REITs市场发售，为首单外资消费REIT；今年7月，香港上市的越秀REIT在境内发行了熊猫债券，为全球首单上市REITs熊猫债券。
中国香港和新加坡作为成熟的亚洲REITs 市场，其REITs产品的投资组合中亦持有较高占比的中国境内不动产项目（以下简称“跨境REITs”），其中时间最长的产品已运营约20 年，我们大家都认为其市场特征和表现对境内REITs的发展具备较强的参考意义。本文旨在分析这些跨境REITs产品所具备的穿越周期的特征，以及风险事件的启示，进而为境内REITs的发展提供借鉴。
截至2025年6月末，在中国香港和新加坡上市的REITs中分别有6支和10支跨境REITs，合计约持有131个位于中国境内的资产。
投资组合的多元化：跨境REITs的投资组合通常持有的底层不动产数量较多，且在地理分布和业态类型上都具备较好的分散度，这就使得其现金流的来源更为多元化，并提升了整体产品的抗风险能力。有一半左右的中国香港和新加坡REITs的投资组合遍布于全球各个国家/地区的不同城市；同时，不同业态类型混合发行也较为常见，比如越秀REIT的投资组合就涵盖了写字楼、批发商业市场、零售商场、酒店及服务公寓等多种业态。此外，从中国香港和新加坡REITs持有的境内不动产能够准确的看出，两个市场对资产的区位要求和业态类型偏好有所不同；中国香港REITs持有的不动产以写字楼和零售类居多，且更偏向于一二线城市；而新加坡REITs则更偏好于物流、产业园和数据中心等新经济类业态，并相对均匀地分布在各个能级的城市。
成熟的项目收购及退出机制：跨境REITs上市之后的项目收购及退出机制也较为灵活和高效，通过不断收购新的优质资产、处置质量恶化或低效的困境资产，能够动态调整并持续优化投资组合，建立了资产内生和外生增长的有效循环。近两年来，新加坡REITs市场的项目收购活动较为活跃，2024年和2025年上半年分别录得23宗及8宗不动产并购交易；另一方面，华联REIT（OUE REIT ，上市代码TS0U.SG）则在2024年处置了组合中唯一的境内资产，位于上海黄浦区的力宝广场。我们大家都认为 ，成熟的REITs资产动态调整机制，一方面有助于对底层业态的长效激励，一方面也能使得REITs产品通过新陈代谢保证自身经历周期的韧性。
融资模式的灵活度：相较于境内REITs约28.57%的杠杆率限制1，中国香港和新加坡REITs的杠杆率监管上限在50%，潜在融资空间相对灵活。其中，新加坡REITs市场在2024年11月将原先的分档规则“杠杆率上限45%；当最低利息覆盖率≥2.5倍时，可以放宽至50%”调整为统一的“最低利息覆盖率≥1.5倍，且杠杆率限制50%”，以简化监管框架并提升市场竞争力。
跨境REITs能够最终靠扩募、银行贷款、发行债券等多种方式为日常运营补充资金，为业务扩张和资产收购提供资金，以及对债务进行再融资，且可以凭借良好的主体信用取得无抵押融资。如，领展REIT的债务结构就包括了无抵押银行贷款、抵押贷款、中期票据、可转债等多种类型，并具备标普全球的信用评级，截至2025年3月末杠杆率在23%左右。又如，汇贤REIT截至2025年6月末，其债务均为无抵押的银行借贷，合计约58亿元，杠杆率约17%。
动态的资产运营和风险管理： 在跨境REITs二十多年的发展历史中，面对宏观环境的变化、市场的周期性波动和内外部突发事件的影响，能够穿越周期的产品常常要主动调整投资组合、提升资产软硬件以及优化融资结构等。如，受2024年以来境内零售和写字楼市场疲软的影响，香港市场REITs的资产经营表现有所承压；越秀REIT于今年9月初，发布了向关联方出售广州越秀金融大厦 50% 权益、内部重组以及银行再融资的相关公告。越秀REIT自上市以来，由初期的聚焦广州，到后续的高杠杆收购与全国化资产布局；但依托于管理团队的历史经验以及越秀集团的品牌、资源和支持，通过资产处置与主动管理进行降杠杆和投资组合再平衡，以抵御市场波动和风险。完成资产出售后，越秀REIT在该物业的持股比例将降至49.495%，不再纳入合并报表范围内，来自办公物业的营收占比将从55%降至46%；同时，交易所得款项将全部用于偿还债务，杠杆率将从48.1%降至约41.2%。
注1：境内REITs的杠杆率是依据《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》中“基础设施基金的总资产不允许超出净资产的 140%”计算得出；中国香港和新加坡REITs的杠杆率=总债务/总资产*100%。
中国香港和新加坡REITs市场在发展与成熟的同时，也伴随着风险出清的调整，期间有多个风险承压甚至淘汰出局的REITs；比如下面的几个案例：
开元产业REIT（ 单一资产业态，酒店现金流波动性大：是香港首个酒店 REIT，于2013 年上市，首发资产包括位于杭州、宁波、长春的 5家酒店。2020年受疫情冲击，酒店入住率和现金流骤降；根据2020年中期业绩公告，截至 2020 年 6 月 30 日，其经调整亏损约7百万块钱，导致可分派收入为负数。在此之后，由于同时面临REITs 的强制分配收益要求（至少90%）以及融资渠道枯竭，以资产出售对价及现金储备总和（扣除出售成本）向基金持有人进行股息分派。2021年1月，因出售核心酒店资产，导致剩余资产不符合REITs运营要求而触发清算程序。2021 年8月，完成清算并撤回上市。
睿富REIT（00625.HK） 单一资产，数据造假，管理与治理风险：由德意志银行与佳程集团联合发起，于2007年6月上市；项下仅持有北京佳程广场一个写字楼资产。2007 年 9 月，其租金虚增、财务造假问题遭到曝光，此后叠加2008年金融危机加剧和北京写字楼市场恶化，资产估值大幅缩水。2010年，出售项下唯一的资产，为香港市场首个涉嫌欺诈并清盘退市的REITs。
大信REIT（CEDU.SG） 区域零售资产的结构性风险：于2017年上市，是新加坡首个专注中国大湾区零售物业的 REIT，资产包括位于中山、珠海及佛山的 7 个购物中心，但均位于非核心商圈。对区域经济依赖高，受大湾区消费分化与竞争加剧的影响，租金下滑、资产折价。2023年1月，因境内资金无法汇出，未能支付澳门国际银行的美元贷款利息导致违约，触发交叉违约条款。目前仍处于债务重组中。
可以看出，对于REITs而言，优质的资产质量和稳定的现金流是REITs产品的生命线，投资组合结构和现金流来源单一通常是风险事件的根本原因，尤其是现金流波动较大以及非核心区位的资产，抗周期能力弱。尽管近年来整体宏观经济和市场环境承压，但正如上文所提到的那些穿越周期的跨境REITs可以通过主动动态地调整经营策略、优化投资组合及融资结构，以保持其韧性和长期竞争力。
从新加坡和中国香港两个REITs市场的发展脉络能够准确的看出，优质的资产质量、多元的投资组合、高效的经营策略和战略调整、稳健的财务杠杆和风险管控，以及管理团队的历史经验、资源和外部支持等，这些都是助力产品抵御市场环境变化、穿越周期的不可或缺的“锚”。随着境内公募REITs的常态化机制进一步深化，各项优化措施将有利于提升市场扩募效率和投资组合的多元化，打通不动产的有效循环。REITs上市并不是终点，上市后的动态资产运营和风险管理才是REITs产品生命力以及不动产核心价值的体现。
